Página 46 del número 123, de agosto de 2006
pg.46-47 11/7/06 46 47 11:15 Página 1 opinión La creación de riqueza asociada a las adquisiciones tivo ha de aumentar cuando se detecte la posible ásicamente, las motivaciones que adquisición al ir a pagar más por esa empresa de lo realmente van a crear riqueza son que realmente vale; b) el precio en mercado de las las relacionadas tanto con el carácacciones de la adquirente caerá en cuanto el merter disciplinario como aquellas creacado detecte la operación al pensar sus accionistas doras de cualquier tipo de sinergia. que dicha operación no va a estar de acuerdo con Por el contrario, destruirán valor cuando las operasus intereses; c) el efecto neto del movimiento en ciones sean consecuencia de motivaciones gerenel precio tenderá a ser negativo a causa de los cosciales. Adicionalmente, vamos a poder distinguir tes implícitos de toda fusión. factores como: el tamaño relativo de las empresas, En definitiva, esta sobrevaloración de benefila competencia, movimientos de oposición a la opecios realizada por los gerentes de la empresa comración, forma de pago empleada, etc., que van a pradora va a suponer una transferencia de riqueza afectar a la ganancia global generada así como al de sus accionistas a los de la adquirida, razón por grado de reparto entre las empresas. Podemos disla cual podría explicar las pérdidas implícitas para tinguir unas razones por las cuales puede aparecer estas empresas. la decisión de realizar una adquisición (pueden presentarse por separado pero lo normal es que apaMedios de pago rezcan mezcladas). Hasta ahora hemos visto formas de creación de M A causa de la existencia de costes de agenriqueza, pero no los factores que van a intervenir a cia. Esto nos conduce a ver motivaciones gerenciaEconomista la hora de repar tir la riqueza creada entre las les (adquirente) y motivaciones disciplinarias empresas participantes como para sus accionistas. (adquirida). El primero de los factores que vamos a analizar son los medios de pago M La posible aparición de cualquier tipo de sinergia. que se utilizan en la operación desde la perspectiva de asimetría de la M Sobrevaloración de los beneficios obtenibles en la operación por información. Este factor va a desvelar información al mercado sobre la parte de los directivos de la adquirente. empresa objetivo. Ya sabemos que la venta de las acciones de una Las motivaciones gerenciales son las propias de la dirección de la empresa puede realizarse mediante entrega de acciones de la nueva empresa compradora y suelen buscar la consecución de beneficios empresa o por entrega de efectivo (que posee o que pide mediante tanto pecuniarios como no pecuniarios sin interesarles la maximización endeudamiento). La diferencia es que en la primera el antiguo acciode la riqueza del accionista (no debieran aparecer ganancias). Esto es nista sigue siéndolo, pero esta vez de la compradora. debido a los problemas de agencia por el poder discrecional del agenCuando los directivos de la adquirente tienen información relevante en la toma de decisiones, llegando a pagar más caro de lo que realte en la que se estima una sobrevaloración de otra empresa, tienden a mente vale la empresa objetivo. realizar la operación mediante permuta de acciones. Conservar los intereses de los accionistas Como hemos visto que en las compraventas de acciones, tenemos Las motivaciones disciplinarias están relacionadas con los directila posibilidad de pagar mediante el recurso al endeudamiento. Esta va vos de las empresas adquiridas. El problema de la agencia tiende a a ser una práctica habitual cuando el directivo es uno de los accionisprovocar la adquisición de las empresas donde se presentan, siendo tas mayoritarios, intentando evitar la dilución de su participación si las empresas con mayor posibilidad de sufrir un ataque aquéllas que recurre a la ampliación de la cifra de capital; adicionalmente va a disfuncionan muy alejadas de su nivel de riqueza potencial. Así cuando la minuir los costes de agencia, pues lo realiza de esta forma al esperar dirección de una empresa no observa los objetivos de los accionistas, la obtención de mayores beneficios. tanto el mercado de control corporativo (despido directivos tras la opeSobre el tamaño relativo de las empresas, por lo general, si la operación) como los mercados financieros (vía adquisición) van a servir a ración es creadora neta de valor se esperan mayores ganancias en la los accionistas para poder conservar sus intereses. adquirente cuanto mayor sea el tamaño relativo en ambas empresas. En cuanto a la posible sobrevaloración de los beneficios obtenibles Sin embargo, cuando no se crea valor, vamos a obtener pérdidas menopor los gerentes de las empresas adquirientes en la operación, se debe res en la adquirente cuanto mayor sea la empresa objetivo. a que éstos, guiándose por su orgullo, sobreestiman los beneficios. Respecto a la posibilidad de coexistencia de varias ofertas sobre Esta idea la podemos ver reflejada en la hipótesis hubris de Roll, según un misma empresa, cuando se produce este fenómeno debido a la la cual el orgullo arrogante de los directivos les lleva a creer que sus negativa de la dirección ante una oferta de adquisición, puede ser perideas son mejores que las del mercado considerado por ellos como inejudicial para el accionista de la objetivo en caso de que esa oferta se ficiente. Para poder verificar esta hipótesis hubris, debemos considerar retire; lo contrario ocurrirá si la adquirente aumenta el precio de la opelo siguiente: a) el valor de mercado de las acciones de la empresa objeración. Por lo general, cuando son varias las coexistentes va a ser más B Antonio Moyano Cabezón Nº 123 Agosto 2006
